去年10月18日，中國人民銀行等部門創(chuàng)設(shè)了兩項支持資本市場貨幣政策工具（以下簡稱“兩項貨幣工具”）——股票回購增持再貸款和證券、基金、保險公司互換便利（以下簡稱“互換便利”），首期額度合計8000億元。

政策“活水”，貴在長流。一年來，兩項貨幣工具通過逆周期調(diào)節(jié)，為市場注入數(shù)千億元資金，有效提振投資者信心，降低A股波動率，增強了資本市場的內(nèi)在穩(wěn)定性。其中，互換便利開展兩次操作，累計金額1050億元，參與機構(gòu)從20家擴容至40家。同時，近700家上市公司、主要股東披露使用回購增持貸款，貸款上限合計超3300億元。在政策持續(xù)優(yōu)化與資金落地的雙重推動下，A股市場企穩(wěn)回升態(tài)勢逐步鞏固，為“長錢”入市進一步打開了空間。

創(chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟學(xué)家魏鳳春在接受《證券日報》記者采訪時表示，過去一年，兩項貨幣工具發(fā)揮了重要作用。一方面，提振了投資者信心，改善了金融市場預(yù)期，增強了資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性；另一方面，為上市公司市值管理提供支持，互換便利增強了參與主體資金獲取能力，回購增持再貸款為商業(yè)銀行提供低成本資金，激勵其向上市公司和股東發(fā)放低息貸款，支持其回購增持。

引“活水”：支撐資本市場企穩(wěn)回升

互換便利通過“以券換券”方式，在不擴大基礎(chǔ)貨幣投放規(guī)模的同時，為金融機構(gòu)提供流動性支持。

2024年10月20日，20家證券、基金公司開展首次互換便利操作，操作金額500億元；2025年1月2日，第二次互換便利操作啟動，金額550億元，規(guī)模超過首次操作，中標(biāo)費率由20bp降至10bp。

與此同時，監(jiān)管機構(gòu)不斷優(yōu)化機制安排，提升互換便利操作效率。2024年年底，證監(jiān)會擴大互換便利參與機構(gòu)范圍，在首批20家參與機構(gòu)基礎(chǔ)上，根據(jù)分類評價、合規(guī)風(fēng)控等條件增選了20家參與機構(gòu)，形成40家備選機構(gòu)池。此外，機構(gòu)可用質(zhì)押品范圍擴大，港股、限售股等被納入；機構(gòu)成本降低，中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司對互換便利涉及的證券質(zhì)押登記費減半收取。

股票回購增持再貸款自設(shè)立以來也受到市場歡迎。期間，監(jiān)管部門不斷優(yōu)化制度機制，將貸款最長期限由1年延長到3年，對上市公司回購增持股票的自有資金比例要求從30%下降到10%；拓寬股票回購增持貸款的適用范圍等。

《證券日報》記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)及公開信息匯總，截至10月18日，累計687家上市公司披露754單回購增持貸款計劃，貸款金額上限合計1524.84億元。此外，加上中國誠通控股集團和中國國新控股有限責(zé)任公司宣布擬使用1800億元股票回購增持貸款資金，股票回購增持貸款金額上限合計將達到3324.84億元。

“回購增持再貸款作為中國人民銀行支持資本市場的重要工具，近一年來通過政策優(yōu)化與規(guī)模擴張，已初步形成‘穩(wěn)市場、提信心、促活力’的多重效應(yīng)。”中央財經(jīng)大學(xué)資本市場監(jiān)管與改革研究中心副主任李曉向《證券日報》記者表示，首先，為企業(yè)提供了低成本、中長期的資金支持，緩解企業(yè)資金壓力，擴大市場增量資金；其次，通過延長貸款期限、降低自有資金比例等優(yōu)化舉措，提升了工具使用效率，激發(fā)市場參與活力。最后，在A股市場波動較大的背景下，傳遞政策托底信號，穩(wěn)定市場預(yù)期，助力市場情緒修復(fù)。

今年5月份，中國人民銀行行長潘功勝在國新辦新聞發(fā)布會上表示，兩項貨幣工具總額度8000億元合并使用。此舉有助于提升工具便利性、靈活性，更好滿足不同類型市場主體需求。

綜合來看，李曉表示，一年來互換便利通過1050億元資金投放，為券商、基金等機構(gòu)提供了低成本投資資金；回購增持貸款的超3300億元貸款額度，直接為上市公司回購和主要股東增持提供了資金支持。兩者合計為市場注入了數(shù)千億元的增量買盤，緩解了A股此前因存量資金博弈導(dǎo)致的流動性緊張問題，支撐了資本市場企穩(wěn)回升。

逆周期調(diào)節(jié)：A股波動率降低

一年來，兩項政策工具發(fā)揮了逆周期調(diào)節(jié)作用，A股波動率降低。

在資本市場被明顯低估時，尤其是股市受到外部沖擊時，上市公司及主要股東、證券基金機構(gòu)紛紛使用兩項貨幣工具提供的低成本資金購買股票，對股市起到托底作用，阻斷市場走弱的負向循環(huán)。如去年11月份、今年4月份，上市公司披露的回購增持貸款均超過百單，分別為106單、148單。

中金公司研究部首席國內(nèi)策略分析師李求索在接受《證券日報》記者采訪時表示，在去年市場情緒較為低迷的時期，積極政策信號及時有效披露，中國人民銀行利用兩項工具穩(wěn)定市場情緒，有效平衡了市場資金的供需，防止市場過度波動、維護市場穩(wěn)定。2025年以來，國內(nèi)股市情緒明顯好轉(zhuǎn)，主要指數(shù)震蕩上漲，政策取得了較好的效果。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至10月17日，近一年來上證指數(shù)上漲17.73%，區(qū)間振幅27.47%，環(huán)比降低6.51個百分點。另外，上證指數(shù)近一年年化波動率為14.55%，環(huán)比下降4.62個百分點。

“兩項貨幣工具內(nèi)嵌逆周期調(diào)節(jié)屬性，在資本市場被低估時使用量增加，對穩(wěn)定市場預(yù)期、抑制股價過度波動起到了積極作用，從而在一定程度上降低了A股波動率。”魏鳳春表示。

李曉表示，兩項貨幣政策工具通過“增量資金注入+市場信心提振”的雙重機制，成為增強市場內(nèi)在穩(wěn)定性的重要“助推器”。一方面，兩項貨幣工具的落地打破了市場持續(xù)走弱的負反饋循環(huán)，明確的資金支持和低成本優(yōu)勢，讓企業(yè)“愿意回購”、機構(gòu)“愿意投資”、投資者“愿意入場”，推動市場預(yù)期轉(zhuǎn)向“中性偏樂觀”。另一方面，帶動市場風(fēng)險偏好修復(fù)。上市公司尤其是龍頭公司通過回購增持貸款資金大規(guī)模買入自身股票，直接減少了市場拋壓，并傳遞“股價被低估”的積極信號，推動核心資產(chǎn)估值修復(fù)。同時，金融機構(gòu)通過互換便利獲得的資金增加權(quán)益配置，進一步推升了市場活躍度，形成“權(quán)重股穩(wěn)、題材股活”的擴散效應(yīng)。

推動常態(tài)化：增強市場內(nèi)在穩(wěn)定性

持續(xù)加強戰(zhàn)略性力量儲備和穩(wěn)市機制建設(shè)，是增強資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性的重要一環(huán)。今年7月份，證監(jiān)會召開2025年年中工作會議時提出，進一步健全穩(wěn)市機制，增強市場監(jiān)測監(jiān)管和風(fēng)險應(yīng)對的有效性、前瞻性，加強預(yù)期引導(dǎo)。

兩項支持資本市場貨幣工具內(nèi)嵌逆周期調(diào)節(jié)屬性，是穩(wěn)市的重要力量。中國人民銀行多次提出，用好互換便利和股票回購增持再貸款，探索常態(tài)化的制度安排。

魏鳳春表示，常態(tài)化的制度安排可建立起資本市場內(nèi)在的穩(wěn)定平衡機制，為市場提供持續(xù)的托底支持，有助于穩(wěn)定市場預(yù)期，增強投資者信心，促進資本市場長期健康發(fā)展。同時，這也體現(xiàn)了中國人民銀行宏觀審慎管理的理念，可更好地防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險，優(yōu)化資源配置，引導(dǎo)長期資金入市，提升資本市場的穩(wěn)定性和效率，使資本市場更好地服務(wù)實體經(jīng)濟。

在李曉看來，推動兩項貨幣工具常態(tài)化使用，需在“擴圍、優(yōu)化、協(xié)同”三方面下功夫，同時完善配套機制以應(yīng)對長期挑戰(zhàn)。首先，擴大覆蓋范圍，增強工具普惠性。互換便利可逐步將保險資管、銀行理財子公司等長期資金機構(gòu)納入；探索更加多元化的質(zhì)押品，滿足機構(gòu)差異化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)需求，同時建立動態(tài)質(zhì)押品評估機制，根據(jù)市場流動性調(diào)整可質(zhì)押資產(chǎn)清單。其次，優(yōu)化政策設(shè)計，提升工具靈活性。可以完善激勵機制，對高頻使用工具的機構(gòu)給予額外激勵。最后，強化配套協(xié)同，防范潛在風(fēng)險。

李求索認為，當(dāng)前國內(nèi)股市正持續(xù)回暖，兩項貨幣工具屬于逆周期調(diào)節(jié)的手段，當(dāng)市場出現(xiàn)非理性波動，自我調(diào)節(jié)機制失靈，需要政府層面從防控風(fēng)險角度，迅速出臺力度大、針對性強、有利于立即扭轉(zhuǎn)投資者情緒的政策打破負反饋環(huán)境的時候使用。此外，建議加強對兩項政策工具使用的監(jiān)管，嚴懲違規(guī)使用政策支持資金的行為，防止中小投資者利益受到侵犯，提振投資者信心。（記者 吳曉璐）